导读
眼病大国的广大市场让看多者有底气，但给高估值找到坚实支撑仍需要耐心。
民营医院最重视的视光、屈光等业务大多不与医保挂钩，在这些自费为主的业务中，消费者多元化、差异化的需求成为拉动市场的主要因素，眼科服务未来还能将竞争延长至“预防环节”。
文丨财新记者 赵今朝 马丹萌
8月开学前夕，位于武昌区中山路481号的武汉大学附属爱尔眼科医院人来人往，一楼大厅候诊区排起三四米的“长龙”。一位从湖北省赤壁市特意赶到武汉的家长表示，不到中午，检查号数已经排到200多号。
与门店门庭若市相呼应，爱尔眼科（ 300015.SZ ）在资本市场的表现也迎来历史新高。9月3日，爱尔眼科股价飙升至上市以来最高点，每股54.43元。
自2009年登陆A股创业板以来，爱尔眼科市值一路攀升，达到1965.96亿元，十年内涨幅达到30倍，成为不仅在眼科领域，还包括所有民营医疗集团在内的“头部”公司，当前市盈率为143.55倍。
爱尔眼科为民营医疗对接资本市场提供了样本。在公司董秘吴士君看来，上市前爱尔眼科通过各种方式融资，包括债券性投资，但到一定期限后需要归还，和眼科“慢热”矛盾，上市持续的资金来源非常好地解决了这一矛盾，有利于公司探索长期发展途径。
新冠疫情平稳后，7月创业板出现民营专科上市“井喷”的盛况，接连受理了3家申请IPO（首次公开募股）的民营眼科企业，分别为辽宁何氏眼科医院集团股份有限公司（下称“何氏眼科”）、华厦眼科医院集团股份有限公司（下称“华厦眼科”）和成都普瑞眼科医院股份有限公司（下称“普瑞眼科”）。
一级市场对眼科企业也青睐有加。在招股书披露的股本结构中，三家企业背后均现众多资本身影，如何氏眼科股东包括财政部旗下的先进制造产业投资基金，持股9.00%，美信投资持股8.86%，新松机器人和东软控股各持股6.62%，医健科技持股6.48%，共青城鹏信、共好科技、共福科技、共兴科技、央企扶贫基金、华大基因等也均有0.91%—3.54%不等的持股比例。
规模扩张成为上市后的主要方向。“有的时候融资是防御性的，就是融到钱以后可以扩大规模，可能去收购别的医院，或者扩展床位。”普华永道医疗行业并购主管合伙人钱立强认为，民营医院如果能达到上市门槛，上市总是一个好选择，有利于在公立或民营医院的竞争中抢占先机。
创业板拥有比科创板更好的流动性，且对研发能力要求不高，注册制改革后，上市门槛降低，民营医院热情涌动。“民营医院行业面对的既是一个行业整合的巨变窗口，也是个上市的宝贵窗口。”中伦律师事务所合伙人王冰说，“特别是创业板现在已经实行注册制，现在社会办医疗机构的上市动机、上市的计划、上市的现实能力都已经在路上。”
得益于最近的牛市行情，业内人士认为，三家眼科医院目前上市，对投资人而言是很好的退出时机。且作为眼科医院，还可以在一定程度上对标爱尔眼科，有机会获得满意定价。
“（市场）太大了，中国眼科是千亿级的市场，爱尔眼科现在每年营收才100亿元。”在华平投资合伙人、中国医疗健康投资负责人方敏看来，即便眼科服务行业龙头显现，但总体“还处在一个非常早期的阶段”。此次意图上市的三家眼科医疗集团加起来体量不及爱尔眼科，未来发展是否能和爱尔眼科相提并论，资深观察者认为后来者很难追赶。
眼科疾病覆盖全生命周期，包括屈光不正、干眼症、视网膜疾病、青光眼、白内障等疾病。目前，视光（如配眼镜、OK镜、隐形眼镜系列）、屈光（含角膜屈光手术和晶体屈光手术）、白内障是眼科三大赚钱业务。
眼科专科医院一直被认为是商业化较易成功的民营医疗机构。除国内民营医院上市第一股爱尔眼科外，专注于服务高端人群的希玛眼科（03309.HK）和德视佳（01846.HK）等眼科民营医疗机构也近两年在港股上市，市值分别达到71.83亿元和17.94亿元。
北京茗视光眼科CEO（首席执行官）于泓分析，三个方面的原因令眼科专科医院不断升温：第一，眼科较为“专”，基础眼科服务对影像、麻醉等其他科室依赖度低，可以独立运行；第二，眼科设备专业化、精细化程度高，诊断明确，入门技术门槛相对较低；第三，市场广阔，拥有庞大并且还在不断增长的患者群体。
看多民营眼科成为主流观点。于泓认为，行业将视光、屈光归类于消费型医疗，既能与公立医院形成差异化竞争，又能扩展市场空间。
不过，消费型眼科医疗的成长和中国“近视大国”的独特身份密切相关。中国目前已是全球眼病患者最多的国家，综合来看，不考虑重叠发病，中国近视人数达到7亿，干眼症约3亿，白内障1.6亿，三大眼病患者人数就超过10亿。
专业难度不高的视光服务和屈光（近视手术）多年来成为民营眼科增收的主要支撑，背后是中国近视预防不足和青少年群体近视率居高不下。2018年8月，教育部、卫健委等八部门还印发《综合防控儿童青少年近视实施方案》，提出了降低全国儿童青少年总体近视率的总体目标。政策能否真正落实到位，一定程度上也会影响民营眼科未来的增长空间。
目前，民营眼科服务总量仍不及公立医院，一些复杂眼病治疗需求，如眼底病和青光眼因技术门槛高、专家培育时间长更多由公立医院承担。随着老龄化加剧，眼病治疗需求呈快速上升趋势。
据观研天下研报显示，中国私营眼科服务市场规模从2012年的64亿元增加至2016年的141亿元，复合年增长率为21.7%，而同期公立眼科服务市场规模从397亿元增加至686亿元。也有民营眼科试图拓展眼底病市场，为的是扩大市场影响力或吸引大牌专家入驻，但在多重现实壁垒面前，短期内难以成为行业翘楚。
跑马圈地
打开地图，三家拟上市的眼科民营医疗服务机构主营阵地盘踞在不同方位。其中，华厦眼科立足东南，拥有51家眼科医院；何氏眼科深耕辽宁，目前拥有33家二、三级眼保健服务机构，绝大部分设在辽宁；普瑞眼科则从西南片区起步，向全国扩散，拥有18家眼科医院。
拟上市的三家医疗集团中，华厦眼科规模最大，争议也最大，实际拥有者苏庆灿系福建莆田出生，1992年大学毕业后，先后在台资、国企工作，后改行做建筑模板贸易生意，2001年中国加入WTO（世界贸易组织）后，模板生意萎缩，苏庆灿此时方“半路出家”涉足医疗行业。
借由公立医院改制的“东风”，2003年苏庆灿入主厦门眼科中心，该中心改制之前由有福建眼科“第一刀”之称的洪荣照担任院长，成立于1997年。苏庆灿进入后，洪荣照带领医务人员出走，并于2006年9月成立厦门科宏眼科医院。
夹缝中成长
尽管市场庞大，但长期以来，由于医疗服务行业壁垒森严，民营医院几乎在公立医院夹缝中生存，眼科市场却略有不同，其规模化复制的资金门槛相对较低，且更易与综合性公立医院错位发展。
在北京协和医院眼科常务副主任、主任医师陈有信看来，在政策允许范围内，未来公立医院眼科会逐渐萎缩、相关民营医院将进一步扩张，这几乎是大势所趋。
“我们就叫恨铁不成钢。（公立医院）效率那么低下、医生收入那么低、设备那么落后⋯⋯这些因素限制了公立医院发展眼科的空间。”一家三甲医院眼科医生也对此深有体会。
爱尔样板
眼科民营医疗服务赛道另一大吸引“玩家”之处在于，已经有公司成功在前。在此次创业板改革前，A股鲜有纯粹靠经营民营医院盈利的上市公司，爱尔眼科为其中之一，而其上市亦是借助了创业板2009年开板的契机，此后发展一路狂飙，总市值在10年内上涨30倍，成为不仅眼科领域，还是包括所有民营医疗集团在内的“头部”公司，当前市盈率为168倍，总市值约为1955.75亿元。
爱尔眼科成立于2003年，今年55岁的创始人陈邦并非眼科医生出身，而是一名因“红绿色盲”而军校提前退伍的老兵。退伍后，陈邦曾在国企短暂工作，后跟随“淘金浪潮”南下至海南多次创业，代理过椰树牌椰汁总批发，投身过房地产行业，历经多次沉浮。
从成立时间看，爱尔眼科并未比华厦眼科、普瑞眼科等品牌占得过多先机，据其上市前的招股书披露，该公司当时仅在全国12省（直辖市）设立19家连锁眼科医院。
模仿者的成本
在希玛眼科创始人林顺潮看来，合伙人计划及并购基金模式对企业扩张成功至关重要，且对所有眼科民营医院后来者都具有吸引力，已上市及拟上市医疗集团或会争相模仿。
以希玛眼科为例，到今年年底，其在内地将有8家医院开业，但目前位于上海、昆明等地的医院仍处于亏损状态，2018年在北京建成的医院也因上半年两轮疫情冲击，未能如期实现盈亏平衡，这些都已反映在希玛眼科公开披露的财报中，“但是如果我们只投入20%、25%，亏本的比例就很小，但是再过几年，等医院盈利了，那时我们才收购回来，因为收购医院集团是要付费的，医院会很高兴；公司因为收了一个盈利的医院进来，报表上的盈利和亏损都会好看很多”。
由于回购医院需要大量资金，上市几乎是实行“合伙人计划”的必要条件。2018年1月15日，希玛眼科在成立仅六年后就在香港上市，香港公开发售部分录得1568倍超额认购。创始人林顺潮原是香港不少知名人士的私人眼科医生。
眼底病成鸡肋？
眼科医疗市场规模持续扩张，硬币的另外一面是眼病持续攀升带来的公共卫生问题。眼科投资热能否唤醒眼病防控的“春天”？
民营医疗集团看似在眼科领域争相圈地，实则主打业务狭窄且同质化，大量眼病治疗需求仍有待满足。有行业资深人士此前向财新记者表示，未来眼科技术发展会更趋向于眼外科、脑神经交叉学科等高精尖技术，但民营眼科医院目前集中在开拓消费类项目，他因此认为民营眼科医院未来发展空间有限。
有头部眼科医疗集团创始人向财新记者表示，国内目前仅视光、屈光、白内障手术等业务市场就已足够大，并直言民营医院开展那些高精尖业务并无必要，“这些病病人量很小，投入会很多，风险很高，民营医院不会愿意投入这么多资源，还是应该集中在公立医院（开展）⋯⋯有些（技术开展）对人员配备、仪器，都有特别要求，就不是民营医院特别合适的东西。”
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