近期医药板块震荡加剧，关于板块未来走势，存在一定争议。一些投资者认为，医药估值较高，需要做止盈策略。而一些投资者则依旧坚定看好医药，认为这是值得长期关注和看好的板块。究竟下半年医药基金要怎么买？如何看待目前的估值及波动水平？
7月5日，基金君邀请了资深基金经理摩根士丹利华鑫基金王大鹏做客中国基金报粉丝会，为大家分享医药投资那些事。王大鹏目前为摩根士丹利华鑫基金研究部总监，他管理的大摩健康产业基金成立已5年，截至今年7月13日，共为投资者赚取268.7%的收益，年化收益率29.56%（成立日期2016.6.30,业绩数据来源：银河证券）。在医药投资中，他擅长选择优质赛道，并在严选个股的基础上长期持有，赚取公司业绩持续增长的红利。
以下是他在活动中分享的精彩观点：
1、我们对医药板块下半年以及明年的行情相对看好，医药行业还是有结构性投资机会。
2、医药行业将长期保持高景气，它在A股的全部行业当中，增长速度以及确定性都占优势。医药板块既有消费属性，又有成长属性，我认为应该对医药板块给予估值溢价。
3、医药的子行业众多，行业受政策影响较大，我一般会根据政策导向、技术变革的方向、消费者的行为变化，选出高景气的子行业，并结合公司的业绩增速和估值水平，选出相对占优的细分行业。所以在投资当中，还是会做子行业的轮动，并不会只限定几个特定的赛道。
4、在当前时间点上，投资人还是应该树立长期投资理念，因为长期投资的复利效应可以非常惊人。
基金君整理了当天活动的文字实录，与您分享。
中国基金报 童石石
1
下半年以及明年看好医药板块
重点关注药物研发外包
医疗器械、疫苗
中国基金报粉丝问：3月份以来医药的反弹明显，王总怎么看待下半年以及明年的医药股的行情？
王大鹏：我们对医药板块下半年以及明年的行情相对看好，行业内有结构性投资机会。从长期来看，医药是不需要担心需求的行业，目前还看不到行业增长的天花板。随着老龄化越来越严重、收入水平不断提高，居民对医疗健康的支出会持续保持较快增速。医药行业具有消费属性，它的下游需求非常刚性，受经济周期波动和人们收入变化的影响相对较小。同时，医药行业又有成长属性，因为不管是制药企业，还是医疗器械企业，都需要通过大量的创新性研发才能抢占市场份额。医药的行业属性决定了它会有很多投资机会。具体到下半年和明年，从医药行业的政策端来看，仿制药集采常态化，市场已有充分的预期；创新药医保谈判的降价幅度低于预期；在医疗器械领域，目前主要针对使用量大、标准化的产品进行集采；总体看政策风险较小。受疫情影响，医保基金2020年增长1.8%，预计2021年将恢复到两位数以上的增长，对医保支出不会形成大的压制。从业绩端来看，CXO、医疗器械、疫苗、创新药等子行业保持高景气，预计全年仍将保持较高增速。科创板和创业板新上市医药公司中也有许多优质标的，预计医药板块仍有结构性的投资机会。
中国基金报粉丝问：观察季报持仓，您在以下几个细分行业的持仓比较多，分别是药物研发生产的外包服务、医疗器械、疫苗，不知道概括的是否准确？为什么重点选这几个赛道？未来还看好这些吗？
王大鹏：我的持仓中，药物研发外包占比较高，医疗器械、疫苗也有一些持仓。
首先，药物研发外包行业，是给创新药研发企业服务。创新药研发企业，包括大型制药企业和初创期的小企业，可能把研发中的各个不同环节外包，从前端的化合物筛选、到临床前实验、临床试验、以及药品上市后的商业化生产。研发外包行业受益于国内创新药研发的高景气，现在一级市场创新药的研发融资量非常大，香港市场及国内科创板新上市的制药企业的融资对它们的研发外部支出形成很强支撑。第二，中国在这个行业有竞争优势，有工程师红利，成本也比外国企业有优势，海外的订单转移也会保证行业快速增长。
再看医疗器械行业。第一，外资企业在中国医疗器械行业的市场占有率达到80%，按照目前的国家竞争形势，进口替代刚刚开始。第二，医疗器械行业和电子行业非常类似，中国在设计和制造方面有优势；医疗器械领域细分行业众多，中国企业在某些领域取得技术突破都能给二级市场带来投资机会。
我们也看好疫苗行业，首先，疫苗符合居民消费升级的趋势，大家对健康、对疾病的预防越来越重视，所以对疫苗形成长期的需求，包括现在一些高端的多联多价自费疫苗市场潜力都非常大。第二，从政府的角度来讲，通过疫苗的接种，在卫生经济学角度来讲是更合理的，通过对疾病的预防可以减少未来的开支。另外，这次新冠疫情也使居民对疫苗更重视，我对这个行业还是比较看好的。
中国基金报粉丝问：创新药方面，最近医药监管部门批出首个CAR-T疗法注射液，您怎么看待这种新的疗法？在创新药方面，哪些方向是您最看好的？
王大鹏：CAR-T疗法实际上就是细胞免疫疗法的一种，它的大概原理就是把病人的T淋巴细胞分泌出来，在体外扩增，把T淋巴细胞带上肿瘤细胞的抗原，T淋巴细胞经过加工以后，抗肿瘤的活性会增强，然后再把它注射回人体内，所以这是个性化的治疗。可以把它理解为一种治疗方案，不是一个单纯药品概念，因为它有个性化和特异性，但它的效果比靶向治疗效果要更好，有效的治疗率能达到90%，所以非常有前景。
除了CAR-T以外，现在 ADC、双抗等创新方向都比较有前景。ADC是“抗体偶联药物”，是将有生物活性的小分子药物连接在单克隆抗体上，然后就能精准的定位肿瘤细胞释放高效细胞毒性。相比其他化疗药物而言，“抗体偶联药物”能提高给药的特异性，所以这也是现在创新上的一个热点。
还有一个方向是双抗，双特异性抗体是指同时能结合两个不同表位或者抗原的抗体，同时与靶细胞和功能细胞相互作用，能增强对肿瘤细胞的杀伤力，通过基因重组技术来实现，也是现在创新的一个重要方向。
2
医药板块应该给估值溢价
集采对医药板块影响在减弱
中国基金报粉丝问：2018年，医药股被砸出一个深坑，2019是填坑的过程，但2020年因为疫情，医药股的估值被抬升了一大截，一些龙头被抱团资金把估值拉得节节攀升，您怎么看待这种高估值运行的状态？
王大鹏：医药行业现在整体估值水平和历史均值相比只是略高，但是部分公司的估值处于历史高位。高估值还是要结合行业的情况来判断，医药行业现在是高景气行业，它在整个A股上市行业当中，增长的速度以及确定性都占优势。医药板块既有消费属性，又有成长属性，所以我觉得医药板块应该给估值溢价。
医药行业我们是看不到天花板的，新的药品治疗方法、医疗器械都会被不断创造出来，而且随着我们创造的财富增加，这些财富最终也会被投资到我们的健康，我们都希望活得更长、活得更健康、更美丽，所以不担心需求，这个行业应该给高估值。第二，现在A股的投资生态发生变化，外资和机构投资者在市场的占比提升，从机构和外资的角度来讲，他们更希望能找到长期成长，长期能创造价值的公司，医药有这个特点。
第三，估值高低不能单纯地从静态来看，应该结合它未来的成长性来看，我觉得优质公司的高估值可以通过高增长来消化，但是一些成长逻辑发生变化，或者增速低于预期的公司，估值肯定会下移。所以我们要努力去寻找高景气、高增长的子行业和公司来对抗高估值。一些优质公司高估值的状态，未来仍然会持续。
中国基金报粉丝问：医药投资的高估值状态经常被医药集中采购所打断，请问怎么看待这波集采对行业的影响？在投资中如何应对这种扰动？
王大鹏：上个月末第五批集采刚刚落地，这次集采的采购金额是550亿，其中注射剂占比达到70%。前几轮主要以口服制剂为主，这次降价幅度也非常大，有24个品种的降幅超过了90%。集采是2018年推出来的，对行业的冲击非常大，一些受影响的公司估值基本上被杀了一半，因为长期成长的逻辑受到破坏。现在市场对药品集采降价已经有充分的预期，对市场的影响在减弱。
我的投资中，第一应对之策是要规避受集采影响的公司，因为这些公司长期增长逻辑被破坏，估值很难再提升。
第二个应对之策是我们要寻找受益于集采的行业。药品集采的核心就是对仿制药的降价，只有通过创新才能定一个更高的价格，带来更好的回报。我们现在非常看好创新药行业，以及为创新药的研发外包提供服务的企业。仿制药的集采，实际上也是创新药以及创新药产业链行业景气度高的一个重要原因，这个方向也是未来我们重点投资的方向。
3
从三方面做医药子行业的轮动
偏爱高景气、基本面好
且估值合理的公司
中国基金报粉丝问：医药行业一向被视为朝阳行业，也是牛股集中营，但医药行业内部，不同的细分行业近几年表现也是冷热不均，您是抓住其中的轮动，还是在几个特定赛道上选股？
王大鹏：医药行业的子行业非常多，整个行业受政策影响也非常大，我一般会根据政策变化、技术变革的方向，还有消费者的行为变化，选出高景气的子行业，并结合公司的业绩增幅和估值水平，选出相对占优的细分行业。所以在投资当中，还是会做子行业的轮动，并不会只限定几个特定的赛道。
第一，从政策角度来看，医保是整个药品支出的重要资金来源；另外，新药审批上市、医疗机构的设立、医保目录调整及药品价格的确定，都受到强政策监管，所以要紧跟政策的变化去选择高景气行业。
第二，技术变革也是一个重要方向，如创新药、医疗器械的研发方向。我们要选择代表未来技术发展方向、有前景的子行业和公司。
第三，消费者行为的变化，因为医药有消费属性，除治疗性药品之外，还有一些偏消费升级需要的，比如眼科、齿科、医美、体检，这些行业现在都处于高景气，背后的原因就是人们收入提升之后，对美的追求越来越高，希望生活得更健康、更美丽，所以也要紧跟消费者行为的变化。
选择出好的行业之后，再选优势公司。要看公司过往的增速，看公司的盈利能力，比如毛利率、净利率，ROE指标，因为这些指标都会反映出公司的竞争优势。我们还会看公司的产品储备、研发水平，因为医药企业必须通过不断的研发投入才能有未来。我们对公司的治理结构以及管理层的企业家精神也非常关注。因为在医药行业必须要有战略眼光提前进行布局，包括研发投入力度、以及品种选择方向上，都很需要前瞻性，这对企业家的要求比较高。结合以上因素，选出一些优质的公司把组合构造出来，所以我不会只投资几个特定赛道，还要经过不断地比较优化精选。
中国基金报粉丝问：今年大摩健康产业业绩表现名列前茅，能不能为我们复盘？在市场变化很大的情况下，如何保持组合的进攻性和防守性？在控制回撤方面，上半年你的最大回撤23.6%，比其他医药基金要低，请问是怎么做到的？
王大鹏：今年健康产业表现相对比较优异。第一，我在2020年11月增加了CXO（研发外包）板块的配置，这些公司一季报业绩比较靓丽，上半年的表现非常突出。第二，我在投资策略上，今年更加注重估值和业绩增长的匹配度。去年市场给龙头公司很高的溢价，但是今年一些二三线标的的表现更突出。我们通过研究，找到了一些估值和业绩增长匹配度更好、性量比更高的公司。CXO中也增加了一些二线标的的配置，它的表现相对更好。第三，增加了科创板的配置。
关于如何保持组合的进攻性和防守性。组合进攻性，主要通过选择高景气、高增长的细分子行业，或优质公司来实现。因为医药是成长板块，我们要找到一些高增长公司，才能带来高回报。组合防守性，还是从价值投资的角度，找到能真正创造价值的公司，主要是通过选择基本面过硬，同时估值相对合理的公司，这样在市场下跌时跌幅就会相对小。
在投资中，我对主题投资参与相对比较少，更愿意从公司价值的角度来选择一些能看长的公司。持有优质公司，持有足够长时间，长期回报还是非常可观的。一些主题性公司可能短期涨幅比较大，但是一旦市场下跌，跌幅也会非常大，会导致组合回撤比较大。同时，根据估值和增长的对比，我会对组合逐渐进行优化，这也能使组合在市场下跌中跌幅相对小一些。
回撤上可能比其他医药基金相对低，第一，是因为我增持了部分高增长的公司，在市场回调过程，跌幅还是相对比较小的。第二，医疗服务这些特别高估值的板块，我的持仓跟市场同类的医药基金相比，可能相对比较低。所以年初这波下跌当中跌幅也相对小。
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树立长期投资理念
根据风险偏好选基金
中国基金报粉丝问：2019和2020年，权益类基金收益回报很可观，那么在目前市场下，您认为投资人的投资目标应该如何设立？
王大鹏：虽然过去两年权益类资金收益率相对比较高，但是我们对未来中长期的投资机会还非常看好。第一，从中国城镇化的进程、居民消费升级的空间、我们在创新上的投入来看，中国还处于一个快速发展、竞争力不断提升的阶段，和全球主要经济体相比，中国的增速还排在前列，这是给权益市场提供回报的基础。
第二，我认为现在政府对整个资本市场非常重视和支持。从政策上也希望借助资本市场的发展来提升中国企业的创新能力，来促进中国经济的转型。特别是在中美科技竞争的背景下，资本市场的作用非常大，资本市场的直接融资方式也比间接融资更有利于一些科技创新企业的发展。现在政策对市场也非常支持，我觉得这也是市场上涨的一个重要基础。
第三，在“房住不炒”、房地产投资渠道受限，居民理财打破刚兑的背景下，居民的财富配置主要依靠资本市场，这也是居民对抗通胀，实现财富保值增值的一个重要配置方向。有些人可能觉得一年20%的收益率不是特别高，但如果每年20%，这个复利回报就非常惊人。拉长看，过往实现15%以上年均复合回报的公募基金比例还比较多。但是，很多投资者买基金的体验不太好，感觉买基金赚不到多少钱，我觉得一个重要的原因就是预期回报特别高，而且市场越亢奋时买的基金越多。所以在当前时间点上，投资人还是应该看重长期的回报，降低短期预期收益率。要是能通过定投，或在市场下跌时加大投入，并且持有期够长，回报大概率还是可以的。
中国基金报粉丝问：目前管理的几只基金，它们之间的区别在哪里？分别适合什么样的投资场景？
王大鹏：我管理的基金大摩健康产业，按照基金合同的要求，集中投资于医药板块，其他的基金也是以大消费板块投资为主，包括医药行业、食品饮料、家电、消费建材等消费板块。
它们的区别就是大摩健康产业的长期回报可能会相对更好，因为医药是非常有发展潜力的行业，医药行业在A股行业比较中也占优势，但大摩健康是行业基金，集中投资一个行业，所以短期波动可能相对比较大。所以我觉得如果看好医疗健康行业的长期发展趋势，然后能长期持有，特别是能对短期的波动有一定承受能力，大摩健康产业是比较适合的。其他的基金是投资于大消费板块为主，但是行业会相对分散，它的长期回报可能不一定有医药行业高，但波动也会相对小。投资者可以根据自己的风险偏好和对资金的需求做出选择。
中国基金报粉丝问：您不做投资的时间，是如何分配的？您有哪些业余爱好？
王大鹏：基金经理的生活比较枯燥，个人的业余时间也相对比较少，每天除了做一些研究，也要关注市场的变化，还需要去上市公司调研，和产业链专家交流。另外，还要跟投资人定期做交流，包括机构投资者、个人投资者。我们的工作时间都安排的非常满。上班时间以外，晚上也会看报告、上市公司的公告，还会跟同行、上市公司交流。当然，业余时间也会打羽毛球、跑步，或者看体育节目，读一些关于投资、历史的书。
风险提示：基金的过往业绩并不预示其未来表现，基金在运作过程中存在净值波动的风险。基金经理观点仅为一般性观点，不构成具体的投资建议，投资者应结合自身情况，在充分了解拟投资基金产品的基础上，理性判断并谨慎做出投资决策。
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