重回繁榮,小米要破“心中賊”

上周小米發佈了2022年一季度報,波瀾不驚。低位徘徊的股價,同樣意興闌珊。很大程度上,市場已經接受了一個基本事實:在手機行業本輪衰退週期未見底前,小米唯有蟄伏於淵。故而,破除“心中賊”已經迫在眉睫。

上周小米(HK:01810)發佈了2022年一季度報,波瀾不驚。低位徘徊的股價,同樣意興闌珊。很大程度上,市場已經接受了一個基本事實:在手機行業本輪衰退週期未見底前,小米唯有蟄伏於淵。

更為具體地分拆來看,小米資本市場遇冷,大致有以下幾個覈心原因:

1)17年智能手機出貨量達到峰值15.66億臺,之後逐年下降穩定在14億左右。存量市場中,小米憑藉著其極致的性價比,一路從無到有,從第五幹到了全球出貨量第三,但此後行業二八格局趨於明顯,集中度再難提升。小米手機基本盤高端化轉型面臨困難,身後還有榮耀等廠商虎視眈眈。

2)AIOT(智慧物聯網)業務因為定價策略,與供應商利潤分配不均。部分實力不俗的供應商,依靠小米平臺穩定基礎業務後,都在努力高端化,而小米定價策略註定無法分到“高端化”產品的蛋糕,導致小米AIOT業務存在隱患。

3)第二增長曲線仍待觀察。小米選擇造車方向正確,屬於衝破經濟週期束縛的破局抉擇,但當前新能源汽車頭部企業年交付量均已達到十萬級,特斯拉更是有望年內達到百萬級,小米破繭路徑壓力重重。

4)研發投入不够“狠”。2021年度研發投入,在主要互聯網公司統計中排名偏後,研發占毛利比重有偏離互聯網企業標準之勢,令人對其後勢爆發力存疑。

總結來說,小米“破山中賊易,破心中賊難”:著重強調的供應鏈壓力、疫情帶來的危機,或許容易通過時間和管理解决;但週期切換帶來的挑戰,卻像十五個水桶打水,頗有“七上八下”的意味。

無論如何,對於一個中國互聯網乃至製造業領域符號般的存在,小米重回繁榮是諸多投資者與消費者共同的期許。故而,破除“心中賊”已經迫在眉睫。

01上市以來首季“負增長”

年初以來市場遍佈哀嚎,疫情影響下的股市波動較大。4月份中國資訊通信研究院資料顯示,一季度國內市場手機出貨量同比下降四成,一系列基本面資訊似乎都透露著小米一季度報似乎會很難看。

不過財報發出後,似乎比市場預期要稍微強點,股價也是在第二天止跌反彈,但是幅度不大。

今年的一季度報是小米上市以來交的最差的一份“成績單”,我們來簡單回顧一下:

Q1營收733.52億,毛利127.1億,較去年同期分別下降4.59%和10.25%。一季度QoQ(季營收成長(衰退)率)為-36.08%,19年四季度以來最低值,增速明顯放緩,也是自上市以來首個季度“負增長”

圖:小米一季度營收毛利數據來源:Choice金融用戶端

圖:小米調整後利潤數據來源:企業年報

毛利率的問題也較為突出。小米手機高端化戰畧,使得智能手機ASP(平均售價)由20年Q3低點1022.3元,逐步爬升至一季度的1188.5元。去年折開後的智能手機業務毛利率得益於ASP的提升,由20年Q2的7.7%逐步爬升至12%以上,但是今年一季度智能手機毛利率僅有9.9%,明顯ASP的提升沒有帶動毛利率增長。

首先能看出來的是,ASP的提升伴隨著供應鏈成本不斷地升高,並且目前看來產品的定價增長幅度無法包住其銷售成本,有點“被迫”漲價的意味。

其次是一季度保持營收和出貨量的成本是非常高的,本質上是用促銷讓利的手段穩定了短期的營收數據,後期的經營壓力也會非常大。

圖:小米智能手機ASP及毛利率數據來源:企業年報

另外,小米集團一季度的存貨金額較大也是隱患之一。電子產品的行銷週期很快,尤其是今年二季度才是真正的受疫情影響的市場,周轉次數和存貨金額高對於電子產品行業是非常危險的訊號。根據雷鋒網的資訊,小米無論是高端機還是紅米。,都有不同程度的庫存積壓問題亟待解决。

圖:小米存貨數據數據來源:Choice金融用戶端

當然一季度財報也有比較喜人的部分:小米一季度營收海外市場貢獻已經達到了51.07%,再次超過了國內市場占比。

事實上,小米過去五年在海外市場上突飛猛進(CAGR達到了50.27%),IOT近五年的表現也有上佳的表現(CAGR達到了37.96%),這正是其2019年股價從8.28港元到35.9港元的覈心邏輯。

但從今天再來檢視這些邏輯,已經出現鬆動迹象。

圖:小米收入按地區分類數據來源:Choice金融用戶端

02受困於“二八定律”

小米之所以能够在短時間內成為世界500强,主要原因在於吃到了功能機向智能機轉型的紅利,以及供應鏈良好的管理所帶來的產品本身極致的性價比。而智能手機市場在2017年見頂之後,小米手機出貨量也從全球第五增長到第三,分到了華為退出和集中度提升的蛋糕。

圖:2011-2021智能手機全球出貨量製圖:國際電子商情數據來源:Counterpoint

但在此之後,你會發現,小米正開始逐漸被封印在一個樸素的經濟學規律裏:

經濟學家帕累托認為,在任何一組東西中,最重要的只占其中一小部分,約20%,其餘80%儘管是多數,卻是次要的,囙此又稱二八定律。

1897年,義大利經濟學者巴萊多,偶然注意到19世紀英國人的財富和收益模式。在調查取樣中,發現大部分的財富流向了少數人手裡。同時,他還從早期的資料中發現,在其他的國家,都發現有這種微妙關係一再出現,而且在數學上呈現出一種穩定的關係。

據Canalys發佈2022一季度智能手機全球出貨量統計,除去TOP5廠商之後的市場份額分別為28%及同期的27%,基本符合了“二八”穩定,行業的集中度提升邏輯已經耗盡。第一的三星和第二的蘋果,這兩位老大哥的份額還在逆勢上升,而小米、OPPO和VIVO份額略有下滑。

圖:智能手機一季度全球出貨量數據來源:Canalys

再看國內市場的情况,根據Canalys發佈2022一季度中國市場智能手機出貨量統計,榮耀今年一季度的出貨量YOY(年度增速)達到了驚人的205%,市場份額也從5%迅速增長到20%,超越了小米。也就是說,除了前方三星蘋果兩座大山,來自後浪的强衝擊也不可忽視。

圖:智能手機一季度中國出貨量數據來源:Canalys

在存量市場博弈,小米能否挑戰三星、蘋果?答案是否定的。正如我們在2021年3月發佈的《小米手機實現高端化至少還要5年》報告中分析的一樣,三星和蘋果都是通過“稀缺性”,甚至是獨一無二的劃時代產品來實現高端化的。

蘋果不必多說,約伯斯在2007年拿出的IPhone2G革命性產品重新定義了移動智能機。而三星高端化也是依靠自己的SOC晶片,以及劃時代的曲面屏側屏科技,成功俘獲高端消費者心智。

而無論是小米還是OV廠商,上個週期產品高端的賣點都是堆疊效能(例如首發高通晶片為賣點),當下則選擇以專用晶片自主晶片研發為消費心智錨點(例如當前用以主題公關的OPPO圖形加速計算專用的馬里亞納NPU晶片)。

相對而言,這些行銷手法與後發科技,行業壁壘較低,很容易形成同質化競爭。2021年出貨機型也能印證這一點,銷量前十的機型且ASP定價高於600美元的機型,全部來自蘋果。

圖:2021年按機型統計出貨量來源:三易生活數據來源:Omedia

03 AIOT破局需要更大魄力

既然智能手機業務很難陞級,基本盤的市場預期非常局限,那麼AIOT業務能否實現指數型增長破局,帶動小米在造車業務未明朗前走出一波趨勢?現時看,這重預期也不能樂觀。

AIOT業務特別依賴供應鏈上各個廠商對小米的協同支持,在小米自傳《一往無前》中曾對此描述過理想的協同模型——“小米最終要達到的理想狀態是用戶登錄小米商城後,理解小米的產品在品質和價格上都是最優的,可以閉著眼睛隨便買。”

這句話中值得關注的點就是所謂的價格最優。雷軍也承諾過“小米的硬體利潤率永遠不會超過5%”。但本質上這與供應商的利益是衝突的:

誠然小米能够依靠其平臺積累的大量客戶為新產品提高銷量,並且通過互聯網業務變現實現利潤增長。但是供應商的利潤卻可能囙此被卡死在一個很小的範圍內,產品力强的供應商為了實現更高的利潤,產品高端化利潤最大化,就得“拋弃”小米。

這是一個基本的競爭與發展常識:麥肯錫三層面論提到,企業發展的三個階段在達到覈心業務的穩定發展後,需要發展新業務拓展新的機會,那麼對於這些供應鏈企業來說,借助小米平臺穩定核心業務後,自然要追求高利潤,以高端產品開拓市場,打開新局面。

圖:增長三層面數據來源:麥肯錫研究工具

例如生態鏈企業之一的石頭科技,其最新的21年財報顯示,智慧掃地機器人的毛利率達到了48.16%,自有高端品牌毛利率明顯高於米家系列產品,招股說明書也顯示米家系列之外的高毛利產品才是石頭科技未來發展的重點。

圖:石頭科技營收構成及年報附注數據來源:企業年報

總體來說,小米也許可以在現時AIOT增量市場中,依靠龐大的平臺吸引新進的供應商。但是平臺的定價策略,註定無法與供應商中優秀的廠商共同前行。同時,小米正是靠高性價比和“閉著眼睛選不會買貴”的策略做大做强的,粉絲行銷的體系下,如果不能果敢放弃這種定價策略,這種不良迴圈,短時間內肯定也無法改變。

04週期切換須要切割昨天

很明顯,近年來全球的互聯網龍頭都面臨增長問題,今年一季度,穀歌淨利潤164.4億美元,同比下降8.3%;騰訊一季度營收持平,淨利潤255億同比下降達23%;亞馬遜一季度虧損38.4億美元,營收增長7%,創下自2001年以來最低增速。全球的經濟波動可能真的需要技術性改革來緩解。

我們從穿越週期的角度來看小米的策略,能不能跟上互聯網企業的週期切換節奏:

1)老業務新陞級。

對於小米的覈心業務智能手機和AIOT,前文已經分析了小米的問題,不再進行贅述,總結來講就是市場見頂,高端化難,供應鏈利益分配亟待解决。

2)第二增長曲線。

我們收集了其他互聯網企業的第二曲線發展進度,百度主攻的自動駕駛,早在2013年便立項開始研發,比阿裡巴巴早了一年,比騰訊早了三年,目前來看更早的確定道路,帶來了研發能力的更上一籌。無人駕駛汽車早在3年前就正式上路,預計2年後就能帶來利潤。

圖:百度無人駕駛發展時間線數據來源:清新汽車

西方社交龍頭Facebook,也是面臨既有主業增長見頂問題,但是早在2014年收購Oculus便開始對元宇宙的佈局,通過不斷地收購相關產業,提供科技資金扶持。圍繞硬體和生態兩方發力,以尋求硬體滲透率提升,帶動用戶新增、創作者可以獲得更多收入,再推動滲透率提升的螺旋增長。並於2021年正式更名為Meta,提出了八大元宇宙應用場景。

圖:紮克伯格佈局元宇宙時間線數據來源:智東西

對於小米來說,第二增長曲線就是造車,我們2021年2月發佈的《小米造車紅與黑:一場對雷軍智慧的極致考驗》報告中提到,小米造車早已不占“天時”,2024年小米汽車量產,所面臨的造車新勢力普遍交付量達到了十萬級,特斯拉將達到百萬級。

小米在誕生之初敏銳的市場察覺和果敢的決斷,為其帶來了時間紅利。但是在造車這件事上顯得畏手畏脚,錯失第一輪紅利期的破局時機。届時小米汽車的面臨的對手,大概率比手機市場更多且强硬。

圖:過去兩年造車新勢力交付量來源:新財富

3)研發投入决心。

雷軍在18年5月的公開信中明確表示:“小米不單是硬體公司,也是互聯網公司”。那麼對於互聯網公司,研發投入就是它的“生命源泉”。我們結合數據來扒一下小米的研發投入。2015-2021在財經網統計的14家互聯網公司中,小米的研發投入排名實際偏後。

圖:中國科技企業研發支出來源:財經網

再根據財報對比百度、華為、格力和美的,研發費用毛利占比能很好的跨行業反應企業研發投入意願。畢竟公司規模有大有小,直接比較絕對值可能是不公平的;而且有的行業毛利率高,有的行業毛利率低,直接比較研發費用率也是不公平的。

從圖中能看到無論是華為還是百度,更願意拿賺到的錢投入研發中,研發毛利占比達到了40%以上。而小米卻投入趨緩,2021年年報顯示占比僅為22.6%,從曲線上看,反而有趨近於傳統製造業公司格力和美的的趨勢。

這麼看來,小米更像一家硬體公司,對於研發投入缺乏“狠”勁和前瞻。這或許是其轉型較慢的原因,畢竟種一棵樹最好的時機是十年前。

圖:研發毛利占比數據來源:企業年報

借用小米商業自傳《一往無前》裡面的一句話:“更深的海,更狂的浪,潮聲轟鳴,總在前方。”未來三年的轉型,如何尋求快速的週期切換,如何實現第二曲線的增長,是小米走向繁榮的關鍵。

或許我們不能在某項名額上苛責一個成立僅12年的企業,否定它的發展道路,但是正如雷軍所說的那樣,一家初創公司理應是充滿活力幹勁,而不是為了短期的利益、銷量所放弃長遠的計畫。還是衷心希望這個全球最“年輕”的500强,能够在“破心中賊”的決策上足够果敢——既然選擇“一往無前”,便不能貪戀昨天。

本文標題: 重回繁榮,小米要破“心中賊”
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