以民和股份為例對週期股的思考

最近兩周來,雞苗股民和股份漲幅不錯,差一個漲停就能突破前高了。雞肉股這類强週期股,在高度景氣期,給多少PE算是合理估值呢?任何市場公認的估值標杆永遠都是業績穩定的弱週期股,强週期和成長股都是以業績穩定股為標杆,進而推演出折價還是溢價。

最近兩周來,雞苗股民和股份(002234)漲幅不錯,差一個漲停就能突破前高了。這類在風口上的股票,資金輸送量大,一旦達到基本面(雞苗和雞肉價格)和資金面共振,那漲起來確實淩厲之極,短短不到兩個月,就要從第一波大漲後深度調整的低點25元上沖到39元了,距離43元的前一波高點一個漲停之遙。目前看來,基本面方面,雞苗價格已經突破10元,如果能持續半個月以上,則意味著算是正是突破10元了吧,市場明顯已經開始逐漸接受白羽雞這一輪長時期高景氣的故事了,只是還有點將信將疑,還需基本面再持久或是雞苗和雞肉價格再往上拉升下。

雞肉股這類强週期股,在高度景氣期,給多少PE算是合理估值呢?估值問題,不僅涉及到盈利能力,還跟企業本身的資產質地(資產負債等)、產業鏈位置、行業内容等有很大關係。對强週期股按照PE估值,意味著只考慮盈利能力了,那起碼要求這類强週期股的質量應該屬於上乘,起碼資產負債表沒有大雷隱藏其中。其它雞肉股瞭解不多,但民和股份資產的質地是相對不錯的,雖然是看天吃飯,但主業清晰,且副業(肉雞養殖、肉雞類食品加工、生物發電、廢料處理等)也聚焦在主業產業鏈上,算是業務比較簡單的企業了,資產負債方面也沒有什麼大猫膩存在。

如果一個質地優良的强週期股,在景氣高峰頂點,享受多少PE倍估值是合理的?我是這麼思考的,股票是自由現金流的折現,這裡先簡單認為淨利潤就等於自由現金流吧。任何市場公認的估值標杆永遠都是業績穩定的弱週期股,强週期和成長股都是以業績穩定股為標杆,進而推演出折價還是溢價。假設在某個時點,業績穩定股的合理估值水准是N0倍(PE),那麼在不考慮時間折現時,强周期股在一輪完整週期內的平均估值水准也應該向著N0倍(比較標杆)靠齊。假設景氣時間和衰退時間是等長的,景氣時間和衰退時間的年盈利水准(淨利潤)分別是E1、E2,市值分別是G1、G2,那麼(G1+G2)/2=N0*(E1+E2)/2。這裡主要想求解景氣時期市值的取值,而N2其實市場已經通過歷史K線給出答案了,最終可得到G1=N0*(E1+E2)-G2,換算為PE估值倍數就是N1=G1/E1。

以民和股份為例,帶入2017、2018年的全年盈利E(E17=-2.91、E18=3.81億元)和年末市值G(G17=35、G18=35億元),根據公司預告、券商研報和球友分析,民和上半年的業績妥妥在9億元以上,也就是2019年的E19=9*2=18億元。2019年民和的合理市值:G19=N0*(E17+E18+E19)-G17-G18。假設業績穩定股估值水准N0分別取15倍、20倍、25倍,那麼G19取值分別為213.5、308、402.5億元,對應景氣週期的PE估值水准分別為11.83倍、17.11倍、22.36倍。這目標市值看起來,越靠後越嚇人!純屬娛樂,不能當真,小心在山頂上喝西北風!

簡單總結下問題,這種計算方法過於簡單,充滿了假設,而且直接將淨利潤等同於自由現金流,也未考慮時間折現,而且年份選擇(只選擇了17、18、19這三個年份遠遠不足以覆蓋週期)很隨意,實際產業週期脫離純數學的對稱週期曲線太遠了。更為重要的是,估值主要是對未來的預期,但上述方法卻是依賴於歷史資料進行推算,失真是難免的,不能當真。週期股要不要折價,這也未在公式中體現。

强週期雖然暴利,但確是實體經營者的夢魘,也容易對投資人造成很大傷害。一個重要投資紀律:不可長期持有投機標的,强週期應該算是一類最常見的投機標的吧。看了週期股起起伏伏,更能體會到那些熨平週期的標的之可貴。

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