涪陵榨菜成立於1988年，2010年上市，是一家以榨菜為根基，立足於佐餐調味品領域快速發展的企業，是榨菜行業的龍頭企業。2015年公司收購四川惠通食業，切入泡菜食品領域，正式邁開由短劇榨菜到佐餐調味品行業的步伐。未來公司還要向醬類品類拓展，立志打造佐餐開味菜行業絕對領導者地位。
一、榨菜產品
公司的榨菜產品有多種口味（鹹淡、辣）和包裝規格（80g/150g等），以匹配不同需求的人群。從下錶的量價表現可以看出，公司近10年銷量的複合增速為4.3%，零售價格的複合增速為14.9%，所以公司近10年增長的主要驅動力來自於產品提價。
公司2008年銷量下滑24%，主要是由於終端產品從0.5元提到1元，翻了一倍，市場反應不好，由於此次提價對銷量的影響，公司連續6年沒有再直接提價，而是通過减少包裝規格進行間接提價。2015年公司嘗試性的直接提價50%，銷量沒有下滑，至此公司開始了一輪直接提價週期：
公司產品分區域銷量中，華南占比約20%，是榨菜主力市場。公司的政策推行通常是廣東先行。
1、上游通路優勢
榨菜的主要原材料青菜頭對生長環境要求較高，我國青菜頭種植主要集中在重慶和浙江——2017年重慶和浙江青菜頭產量占比高達79.50%。青菜頭低值易損且短期內集中上市，使得青菜頭運輸成本較高，提高了榨菜行業進入門檻。浙江余姚地區氣候近幾年逐漸不適合青菜頭生長，青菜頭質量明顯下降。
行業前五大品牌企業中，僅龍頭涪陵榨菜（烏江品牌）佔據青菜頭最大原產地重慶涪陵區，無需承擔運輸成本，成本優勢明顯優於其他品牌企業。涪陵榨菜2017年榨菜業務成本占營業成本比例為83.55%，其中榨菜的材料成本占總成本的65.80%，是公司最主要的業務成本。涪陵榨菜通過“公司+基地+農戶”模式以及擴大窖池規模增强成本控制能力，截止2018年9月，產能約為18萬噸。公司在機构調研時提到，榨菜原料方面，首先涪陵地區種植量是相對穩定，同時涪陵周邊地區也有發展種植，再加上四川等地也能提供原料供應，所以原料供給在未來5-10年都不是公司考慮的問題。
2、下游通路
公司擁有完善的行銷網路通路，覆蓋全國34個省市自治區，264個地級市市場（全國總共294個）。現時公司擁有1200多家忠實的一級經銷商客戶，覆蓋省城、地級市、縣城三個層次。在銷售管道方面，公司通過經銷商，間接控制KA類商超5000多家、BC類商超30000多家、流通終端數萬家。公司和下游通路之間採用的是先款後貨的付款方式。
從公司過往的零售提價可以看出，榨菜零售端提價後，通路的利潤快速上升，積極性大大增强，費用投入更加積極，對公司的銷售情况更有利。
之前公司通路覆蓋主要是農貿市場流通通路-商場-量販店，2015年開始，公司逐漸將榨菜消費場景逐漸向餐飲消費引導，現時新覆蓋了航空、特渠如學校、飯店、餐飲通路以及連鎖餐飲等。
3、品牌優勢：市占率持續提升
烏江為榨菜行業唯一全國性品牌。涪陵榨菜2006年開始在《新聞聯播》後黃金時段投放廣告，迅速將烏江發展為全國性知名品牌，連續多年奪得榨菜品牌排行榜榜首。
（1）根據涪陵榨菜招股書推算，散裝榨菜市場份額近50%。居民收入持續提升帶動的大健康趨勢下，消費者更願意選擇包裝榨菜取代散裝榨菜。參攷我國醬油行業發展（散裝醬油逐漸被包裝醬油完全替代），預計未來散裝榨菜有望被包裝榨菜完全替代。
（2）品牌企業搶佔雜牌企業市場份額。消費者品牌意識增強，消費需求逐漸向品牌企業集中，推動行業集中度提升。涪陵榨菜原材料和品牌護城河深厚，市場份額有望持續提升，單寡頭地位將愈加穩固。
隨著公司的品牌效應越來越强，市占率也逐漸提高，根據行業統計資料，從2008年的21%提升到了2017年的30%。
二、泡菜產品
我國泡菜行業近幾年增長迅速，市場規模400億以上，但無真正的細分龍頭，競爭格局相對分散。泡菜企業主要集中在我國四川地區，第八届中國泡菜博覽會資料顯示，2016年四川泡菜產值達310億元，占全國比例70%。四川產值上億元的泡菜企業已經超過30家，其中眉山市產值高達136億元。
公司15年通過1.29億元收購四川惠通進入泡菜領域，惠通主要生產各類泡菜、調味調料等，是四川泡菜行業的知名品牌。並購惠通後，憑藉公司的通路和品牌背書，惠通收入增長逐年加速，公司的泡菜收入高速增長。
三、其他開胃菜
公司的其他開胃菜現時主要包括海帶絲與蘿蔔等產品，自2014年推出以來，相關產品2015-2017年進入穩定增長期，收入複合增長14.19%。
四、醬類產品
公司一直看好醬類行業的發展前景，並積極探尋行業內的並購機會。2016年3月停牌，計畫收購東北大醬企業，但由於被收購企業股東對交易作價的期望價格與上市公司目標收購價格存在差异，未達成一致。17年12月公司再度停牌擬收購四川恒星和四川味之濃兩個豆瓣醬企業，但由於同業競爭等問題導致收購止。
五、未來的業績空間估算
公司現時已經成為了榨菜行業的絕對龍頭，並且擁有通路壁壘和品牌壁壘，未來增長的主要邏輯是市占率繼續提升以及公司對產品的提價權。以下內容只估算公司榨菜產品的淨利潤情况。
1、營收空間估算
（1）根據各方數據估計，2018年公司的市占率在17%-30%之間，假設未來10年，公司市占率為現時的1.5倍，約為25%-45%。
（2）2018年主力榨菜產品終端價格為2元，出廠價為1.25元，通路利潤為60%。根據公司過往的情况，通路利潤一般控制在30%-60%之間，假設10年後終端價上漲到4元，按照通路利潤分別為33%和60%分別計算。
通路利潤為33%：出廠價為3元，出廠價翻2.4倍。預計公司2018年榨菜產品的營收為18億，所以10年後的營收空間為18*1.5*2.4=65億。
通路利潤為60%：出廠價為2.5元，出廠價翻2倍。預計公司2018年榨菜產品的營收為18億，所以10年後的營收空間為18*1.5*2=54億。
2、毛利率估算
根據2018年上半年的出廠價1.25元和毛利率55%，可以推算出每袋的成本約為0.56元；根據2012年公司0.72元的出廠價，以及約42%的毛利率，推斷成本為0.42元。最近5年每袋的成本上漲約30%。假設10年後成本上漲1.3*1.3，約70%，為0.56*1.7=0.95元。
通路利潤為33%：毛利率為（3-0.95）/3=68%
通路利潤為60%：毛利率為（2.5-0.95）/2.5=62%
3、銷售費用估算
公司2007年的銷售費用為0.92億，營收為4.5億，銷售費用占比為21%。2017年銷售費用為2.2億，營收為15.2億，銷售費用占比為14%。可以看出，公司的銷售費用和營收並不是同比例增長的關係。公司的銷售費用結構中，市場推廣費占比約35%，運輸費占比約33%，由於公司營收增長主要是通過提價，相關費用沒有跟著增長可以得到合理的解釋。預計隨著營收的繼續增長，未來銷售費用率可以控制在10%左右。
4、管理費用估算
公司的管理費用率從2007年到2017年，一直控制在3%左右，主要是人員薪水，預計未來仍然保持3%的比例。
5、淨利潤估算
通路利潤為33%：預計公司10年後榨菜產品的淨利率為68%-10%-3%=55%。淨利潤空間為：65*55%=35.8億，假設2018年淨利潤為6.5億元，未來10年複合增速約為19%。
通路利潤為60%：預計公司10年後榨菜產品的淨利率為62%-10%-3%=49%。淨利潤空間為：54*49%=26.5億，假設2018年淨利潤為6.5億元，未來10年複合增速約為15%。